估值与回收——不良资产ABS难点

来源：浙商资产金融评论

 

不良资产证券化时隔8年已经重启，已有招行和中行的两单产品正式发行，发行结果也较为理想。不良资产证券化的重启对金融市场有着非同寻常的意义。

 

在6月14日举行的东方金诚不良资产证券化研讨会上，中国银行国际金融研究所副总经理宗良表示，良性资产可以证券化，不良资产一样可以证券化。

 

 

 

一、不良资产证券化操作相对复杂

 

 

“国际国内处理不良资产的方式主要有金融资产管理融资、好银行和坏银行的模式、并购、证券化、出售拍卖、债转股模式等。不良资产的证券化作为一种新的处置方式也有其优势。”宗良认为，不良资产证券化的优势在于：拓宽了银行处理不良资产的手段和融资方式。适用于大规模的处置，处置效率也更高；强调了市场化的处置，这种市场化的处置方式，打通了银行信贷资产和资本市场的联系，拓宽了不良资产的买方；更好地发现不良资产价格，有利于提高不良资产的回收率；并可以实现专业化的管理。

 

但一创摩根投行部总经理王学斌强调，不良资产证券化并不是直接等同于不良资产，以不良资产为基础的证券化产品不能被简单地看成不良资产。

 

王学斌表示，不良资产证券化与正常类资产证券化存在很大区别。

 

首先最直观的就是，二者基础资产性质不同。根据商业银行关于信贷资产的五级分类，贷款被划分为正常、关注、次级、可疑与损失。目前所操作的正常资产证券化资产构成主要为正常类贷款，有些项目中也包含少许关注类贷款。但是不良资产证券化的资产构成主要为五级分类的后三类贷款，其中以次级与可疑类贷款居多。

 

但也不必为资产构成的不同而担心，因为交易的当事方不同。与正常类资产证券化相比，在参与机构方面，不良资产证券化会有专业的资产处置机构的设定，以促进不良贷款的回收。而且在部分不良资产证券化项目中，会引入专业的评估机构对不良贷款特别是不良贷款项下的抵押物进行估值，为不良贷款的定价提供依据。

 

现金流测算的方法与机制设置存在一定的差别。在不良贷款证券化中，由于基础资产的不良特性，估值定价以及现金流的回收时间是交易各方最为关注的因素。不良资产由于其本身已经是违约的资产，因此在测算过程中，违约率已不是现金流测算所要考虑的主要因素，而最为关键的是贷款的最终回收率。往往需要同时对回收过程中涉及的司法成本、处置效率、区域经济、个性因素均会予以考虑，以相对更为精确的确认回收的时间分布。正常类资产证券化则会重点考虑借款人的资信状况以及现金流测算时的随机模拟。

 

另外，在现金流机制上也存在一定的区别，考虑到不良资产的回收安排，不良资产证券化产品的收益支付频率通常以半年为单位，因为像以月或季度的支付安排是不符合不良贷款回收的实际状况的。在现金流的偿付上，不良资产证券化通常还需对资产处置机构给付费用，这样做的目的不但是为了防范交易中可能存在的道德风险，同时也希望能最大限度的提高基础资产的回收率，以确保投资者的利益。

 

最后在信息披露、流动性支持以及后续的安排上，与正常类证券化也存在一定的区别。例如，由于不良资产的特点，不良资产的内部流动性设置与外部流动性支持显得更为必要，在内部流动性储备账户的资金提取方面，通常要高于正常类资产证券化。而不良资产证券化的流动性储备账户一般会提取较大金额的资金储备，以备不良资产所回收的现金出现短缺，而难以如期足额支付优先级投资者收益的情形发生。有些不良资产证券化交易还有大型资产管理公司为其提供外部流动性支持，这些在正常类资产证券化中通常是没有的。

 

所以与正常类资产证券化相比，只要操作得当，也不必过于担心不良资产证券化后风险过高。宗良对此表示，“不良资产证券化与一般的资产证券化唯一不同，是基础资产的优劣不同，导致其业务操作相对复杂。”

 

 

 

二、传统处置手段存局限

 

 

但在宗良看来，不良资产证券化主要面临三个难点，一是涉及抵质押、诉讼等，需要对不良资产进行详细的尽职调查。二是基础资产处置回收的金额和时间难以预估，因此入池资产的现金流难以预测。三是可能面临法律和会计方面的风险。所以要格外注重不良资产证券化的估值与回收环节，严谨地对不良资产进行处置。

 

中国民生银行首席研究员温彬在接受采访时对不良资产证券化的估值和回收作出了进一步的解释。

 

“估值就是资产包定价的问题。”温彬概括道。从银行的角度来说，定价越高越有利于卖方。而对于市场的投资者来说，越低越有利于买方。当前的价格问题主要是由于市场结构的问题产生的。买卖的双方应该在市场化的，不存在垄断的大环境下进行定价。从买方来说，现在的一级市场只能转让给四大资产管理公司。正是在这样的制度结构下，银行要处置的资产很多，而四大资产管理公司自身的接收量又有限。所以目前的定价是难以完全市场化的，市场力量相对来说较强。

 

对此温彬建议，对市场进一步的扩容。可以在全国范围内增加一些，能够直接接受银行资产打包转让的机构。让买方增多，市场化定价的程度就会更高。

 

除市场结构的问题之外，第二个重点就是，资产包本身的处置回收比例问题。资产的回收需要包括征信与担保在内的多方面资料。公司资产、个人信用卡等不同资产，在回收率方面都不一样。是否提供征信，担保物、抵押物的处理上也都存在不同。温彬举例说，流动性较强的资产，就比流动性差的资产回收比率高，估值也就会比较高。如果是没有担保抵押，纯信用的资产，还是要基于历史回收率来进行回收。回收率也取决于资产所在的行业，需要一些此类行业中资产的历史回收数据来提供一个回收的数据支撑。所以温彬认为，针对不同的资产要根据具体资产情况来进行合理的估值与回收。

 

温彬还表示，传统的不良资产处置手段和途径存在局限。以银行为例，目前关注贷款与不良贷款的剪刀差还在扩大，短期内还未见顶，尽快处置和化解不良资产是大多数银行的重要工作之一。从内部看，通常都会采取清收、重组、核销等手段。而最终处置能力又取决于银行的盈利水平。

 

既然传统方式存在局限，那么在当前金融行业不良资产上升的状况下，温彬认为,应该从监管和政策的角度做好顶层设计，为下一阶段不良资产的处置建立一个全新的生态。

 

温彬表示，与以往的不良资产处置相比，本轮的不良资产处置有着，规模大、难度大、范围广、周期长这四个特征。因此需要对不良资产处置进行顶层设计。关键一点就是要建立一个跨市场，跨地域和跨行业的不良资产处置新生态，包括利用不良资产证券化、债转股、私募股权、互联网等模式，从而提高不良资产处置效率和市场化水平。

 

对此，温彬还提出三点建议。首先，监管部门要加强协调，制定不良资产处置的顶层设计；要从供给侧增加供给，试点成立1-2家民营企业主导的全国性金融资产管理公司，不仅可以提高市场效率，还可以扩大民间资本投资；重视不良资产转让的市场建设，提高证券化资产的流动性。

 

在资产证券化操作的过程中，宗良也建议，首先要慎重的评估贷款资产的回收状态，回收的情况。其次，确保入市资产能够产生相应的资金流并进行有效的信用增进。同时，严格信息披露，不断扩大投资者队伍，建立健全约束和激励机制。